I PATTI PARASOCIALI, GLI ACQUISTI DI CONCERTO E LE POSSIBILI CONDOTTE ELUSIVE DELL'OPA OBBLIGATORIA - ARTT106, 109 e 122 DEL T.U.F.

di Claudio Melillo

Sommario

1. Premessa – 2. L’OPA obbligatoria come strumento di tutela del mercato – 3. Cenni sull’evoluzione della disciplina dei patti parasociali nelle società quotate – 4. Gli obblighi di trasparenza dettati dal T.U.F. in tema di patti parasociali – 5. I patti parasociali nella fattispecie degli acquisti di concerto: la forma e l’onere della prova. – 6. Il concerto da “patti occulti” e l’elusione dell’OPA obbligatoria – 7. Conclusioni

1. Premessa

Considerato l’elevato dinamismo cui è soggetta la disciplina dei mercati finanziari, ben si comprende come sia difficile orientarsi nel complesso quadro normativo di riferimento e districarsi tra i diversi meccanismi che regolano le offerte pubbliche d’acquisto (OPA); tuttavia, nei paragrafi che seguono si cercherà di fornire gli strumenti per comprendere la storia recente, mettendo in evidenza gli aspetti critici dell’attuale impianto normativo, con particolare riferimento al concetto di OPA totalitaria obbligatoria (art. 106 T.U.F.) e alle conseguenze del mancato rispetto delle disposizioni riguardanti i patti parasociali (art. 122 T.U.F.) e gli acquisti di concerto (art. 109 T.U.F.). Si cercherà, inoltre, di spiegare in che modo i comportamenti elusivi di queste norme, assieme ad altre condotte “artificiose”, hanno determinato, in diverse occasioni, una distorsione dei meccanismi di acquisizione del controllo societario e, talvolta, come confermano le vicende dei recenti scandali finanziari, una vera e propria attività coordinata di manipolazione del mercato. Lo scopo principale di questo lavoro è, dunque, quello di sviluppare un ragionamento sul rapporto che lega tre istituti fondamentali del T.U.F., rappresentati dagli artt. 106, 109 e 122 del Testo Unico che, se rispettati, potrebbero garantire l’efficienza e la tutela dei mercati finanziari evitando, in futuro, i comportamenti speculativi e sleali ai quali abbiamo assistito negli ultimi anni.

2. L’OPA obbligatoria come strumento di tutela del mercato

All’art. 47 della Costituzione italiana si legge: “La repubblica incoraggia e tutela il risparmio in tutte le sue forme; disciplina, controlla e coordina l’esercizio del credito…”. A questo assunto si ispirano una serie di regole, leggi e direttive comunitarie, talune di recente emanazione, che sono ritenute indispensabili da più parti per la tutela del singolo investitore e dell’intero sistema finanziario; è evidente, infatti, che le frequenti distorsioni venute alla ribalta negli ultimi anni (bond argentini, Cirio, Parmalat, BPL-Antonveneta) non possono considerarsi banali esempi di “fallimento” del mercato, ma devono essere interpretati come un chiaro segnale della necessità di dotare l’Italia di un sistema normativo idoneo ad evitare nuove crisi.
Grazie alla presa di coscienza del problema da parte delle Istituzioni nazionali e comunitarie, in questi ultimi anni abbiamo assistito ad un susseguirsi di interventi normativi che, almeno nelle intenzioni, aspirano a favorire lo sviluppo futuro del mercato borsistico italiano, ancora troppo debole. Le innovazioni normative hanno, ovviamente, influenzato anche il D.Lgs. 24 febbraio 1998, n. 58(1) che ha costituito il Testo Unico in materia di Intermediazione Finanziaria (T.U.F.) e che tuttora raccoglie ed integra l’intera disciplina speciale in materia di intermediazione mobiliare. Il nuovo assetto legislativo ha cominciato a prendere forma con l’entrata in vigore, nel 2004, della riforma del diritto societario(2) , dalla quale è scaturita la necessità di coordinamento e integrazione con il T.U.F. e con la disciplina bancaria (T.U.B. (3)) con la conseguente approvazione del D.Lgs. 6 febbraio 2004, n. 37. In seguito è stata approvata la Legge 18 aprile 2005, n. 62, cd Legge comunitaria 2004, entrata in vigore il 12 maggio 2005, con la quale l’Italia ha recepito la direttiva 2003/6/CE, riguardante la disciplina degli abusi di mercato, cd Market Abuse Directive(4), e alla quale ha fatto seguito, il 21 aprile 2004, l’emanazione di un’altra direttiva, non meno importante, concernente le offerte pubbliche di acquisto, cd direttiva OPA. Successivamente, a novembre del 2005, la Consob ha licenziato, con proprie delibere(5) , i provvedimenti attuativi della direttiva sugli abusi di mercato, che sono entrati in vigore il 1° gennaio 2006, fatte salve alcune fattispecie che sono entrate in vigore il 1° aprile 2006(6) . Solo pochi mesi dopo è stata varata la Legge 28 dicembre 2005, n. 262, cd Legge sul risparmio, che è stata al centro di numerosi dibattiti tra giuristi ed esperti del settore e che ha, a sua volta, integrato il T.U.F. A tal proposito, è significativo ricordare che, in occasione di un convegno tenutosi nel 2006 a Milano presso la sede di Assolombarda, il Presidente della Consob, Lamberto Cardia, ha affermato che “la riforma del risparmio e il recepimento della direttiva comunitaria sugli abusi di mercato fanno del 2005 un anno speciale […] le istituzioni europee sono state assai determinate nell’adottare misure di armonizzazione per la creazione del mercato unico dei servizi finanziari; a livello nazionale, è risultata indifferibile, dopo due anni di approfondite analisi e difficili confronti, l’esigenza di dare risposte adeguate alla crisi di fiducia generata dagli scandali societari” (7).
Dopo aver delineato brevemente il quadro normativo generale, vediamo ora di approfondire la nostra riflessione entrando maggiormente nel dettaglio della disciplina delle offerte pubbliche di acquisto e, in particolar modo, di quelle obbligatorie totalitarie (art. 106 T.U.F.). Nonostante le significative novità introdotte dal T.U.F. e dalle recenti modifiche in tema di OPA(8) , l’impianto normativo ha mantenuto inalterato il principio dell’obbligatorietà della promozione dell’OPA al verificarsi di determinate condizioni(9) . L’art. 106, ai commi 1 e 2, del T.U.F. stabilisce che chiunque, a seguito di acquisti a titolo oneroso, venga a detenere - anche indirettamente tramite fiduciari o per interposta persona(10) - una partecipazione superiore alla soglia del trenta per cento del capitale rappresentato da azioni ordinarie, è tenuto in termini inderogabili, a promuovere un’offerta pubblica d’acquisto sulla totalità delle azioni quotate in mercati regolamentati italiani(11) , azioni che attribuiscono diritto di voto nelle deliberazioni assembleari riguardanti nomina o revoca o responsabilità degli amministratori o del consiglio di sorveglianza (12). Per comprendere come il legislatore sia arrivato a determinare una soglia prefissata di capitale sociale, al superamento della quale scatta l’obbligo di OPA, occorre partire dal concetto di “partecipazione rilevante” nelle società quotate, così come definita dall’art. 120 del T.U.F.
Il concetto di “partecipazione rilevante” fa riferimento ad una partecipazione di entità pari, o superiore, al due per cento del capitale sociale che, se considerata in astratto, non sembrerebbe possedere una vera e propria capacità, per chi la detiene, di incidere in maniera determinante sull’attività della società partecipata. Questo perché, secondo una prima e superficiale riflessione, le società che ricorrono ai mercati regolamentati per finanziarsi sono, generalmente, ad “azionariato diffuso”, e la loro compagine sociale non è, almeno in teoria, particolarmente coesa in quanto l’interesse principale dei soci è quasi esclusivamente quello del guadagno, sia sotto forma di dividendi, sia come plusvalenza realizzata mediante la cessione della partecipazione sul mercato. Tuttavia, nella realtà complessa e diversificata delle società quotate, il possesso del due per cento può avere qualche rilievo concreto, indicando quanto meno una propensione del soggetto che ne è titolare, a valorizzare anche il significato corporativo della partecipazione e, comunque, una sua capacità potenziale di incidere sugli equilibri di potere interni all’organizzazione. Da qui l’obbligo di comunicazione della quota posseduta nonché di eventuali variazioni in aumento o in diminuzione, sia alla Consob che alla società partecipata (13).
La ratio di tali obblighi deve essere ricercata nella necessità di garantire la maggiore trasparenza possibile in ordine agli assetti proprietari, in particolare a quelli di potere, nelle società ad azionariato diffuso, visto che a tal fine possono rilevare anche situazioni non legate al possesso di azioni(14) .
D’altra parte è necessario, soprattutto per tutelare gli interessi degli azionisti attuali e futuri, rendere possibile l’identificazione dei soggetti che, detenendo posizioni che consentono di concorrere alle decisioni sociali, riescono a condizionare la gestione dell’attività.
Il legislatore, dunque, attribuisce un’importanza fondamentale alla disponibilità dei diritti di voto, in quanto i soggetti che ne sono detentori possono influenzare i meccanismi di formazione delle determinazioni sociali, sicchè la partecipazione nella società può diventare il mezzo per esercitare un autentico potere di indirizzo gestionale, anche quando la stessa non integra la cosiddetta partecipazione di controllo(15) .
Di fronte ad una simile eventualità è, allora, facilmente spiegabile perché nelle società che si finanziano attraverso i mercati regolamentati, il legislatore abbia avvertito il bisogno di introdurre una ulteriore soglia di rilevanza della partecipazione pari al trenta per cento del capitale sociale, calcolata tenendo in considerazione le azioni che attribuiscono il diritto di voto nelle deliberazioni assembleari riguardanti la nomina o revoca o responsabilità dei soggetti preposti alla gestione(16) , quelle che attribuiscono il diritto di voto su argomenti diversi purché di impatto significativo sulla gestione(17) e persino gli strumenti finanziari diversi dalle azioni, che assicurino il diritto di voto sulle medesime materie(18) . Si spiega, inoltre, anche perché, al superamento di tale soglia, da parte di un soggetto, avvenuta mediante l’acquisto a titolo oneroso di strumenti finanziari, il legislatore riconosca l’attitudine a generare in capo a quel soggetto l’obbligo di promuovere un’offerta diretta ad acquisire la totalità delle azioni in circolazione appartenenti alla medesima categoria. E’ evidente che il legislatore, per evitare comportamenti elusivi, ha stabilito che tale obbligo sussiste anche nel caso in cui gli acquisti siano imputabili ad uno o più soggetti tra i quali sussistano legami tali da far presumere che gli stessi si coordinino nell’esercizio del voto inerente le azioni da ciascuno detenute, ponendo in essere le fattispecie costitutive del cosiddetto “acquisto di concerto”, identificato, iuris et de iure, dall’art. 109 del T.U.F., argomento, questo, che si avrà modo di approfondire più avanti.
Nelle società quotate, dunque, è possibile individuare, da un lato, l’esigenza di chi, partecipando al capitale sociale ed esercitando il potere di indirizzo mediante il voto, desidera influenzare costruttivamente le strategie societarie, dall’altro, l’esigenza di quanti, tra gli azionisti, hanno interesse a massimizzare la remunerazione e la valorizzazione del loro investimento nella società, potendo liquidare la loro partecipazione di fronte a vicende che possono comportare scenari non più graditi o prospettive poco profittevoli. Il punto di equilibrio tra queste due legittime, ma contrapposte, aspirazioni, può essere individuato proprio nell’obbligo di lanciare un’offerta pubblica d’acquisto, allorquando venga superata la soglia prevista dall’art. 106 del T.U.F.(19) . In quel momento, infatti, l’obbligato, trovandosi in una posizione di sicuro rilievo quanto alla capacità di influire sulla gestione, deve acquistare le azioni da tutti coloro che intendono alienarle a fronte del pagamento di un prezzo non liberamente negoziato, ma imposto ex lege(20) . In una valutazione complessiva degli interessi in gioco appare, infatti, più giusto che sia colui che intende imporre il proprio indirizzo gestionale a sostenere i costi che derivano dal disinvestimento da parte degli altri soci, piuttosto che porli a carico della società(21) o, addirittura, degli stessi soci uscenti(22) . Accanto alla offerta successiva (o obbligatoria) contemplata dal primo comma dell’art. 106 del T.U.F., che convenzionalmente può definirsi diretta, il legislatore ha previsto, inoltre, a tutela proprio della immediata liquidabilità dell’investimento azionario, alcune varianti che rappresentano una specifica modulazione dell’obbligo principale. Si tratta dell’offerta qualificabile come “indiretta” o “a cascata”(23) , dell’offerta di “consolidamento”(24) e della citata offerta “solidale” o “di concerto” (25). L’art. 108 del T.U.F. impone, poi, l’obbligo di promuovere un’offerta pubblica residuale in capo a “chiunque venga a detenere una partecipazione superiore al novanta per cento del capitale rappresentato da azioni ordinarie o da una delle categorie di azioni previste dall’art. 105 del T.U.F., se non ripristina entro centoventi giorni un flottante sufficiente ad assicurare il regolare andamento delle negoziazioni”(26) . Tale previsione legislativa, finalizzata a garantire il “ritiro” di tutte le azioni con diritto di voto ancora sul mercato, alle condizioni, anche di prezzo, stabilite dalla Consob, si giustifica solo sulla premessa che la concentrazione di una tale quantità di azioni in un’unica mano rischierebbe di deprimere gli scambi, rendendo così precaria la garanzia di liquidabilità dell’investimento che la presenza del mercato, invece, dovrebbe assicurare(27) . L’imposizione dell’obbligo di OPA dovrebbe, infatti, garantire a tutti gli azionisti minoritari l’opportunità di cedere la propria partecipazione, a fronte di una situazione societaria che prelude alla revoca della quotazione, e di ottenere per il disinvestimento un prezzo equo che difficilmente si sarebbe potuto formare sul mercato(28) .
E’ importante notare che l’obbligo di lanciare un’OPA totalitaria non è subordinata solo al superamento di una determinata soglia di Legge, ma anche alla sussistenza di ulteriori condizioni, senza le quali si ricade in uno delle situazioni in cui è prevista l’esenzione da tale obbligo(29) . In tutti gli altri casi, superata la predetta soglia, sorge l’obbligo di OPA. Tuttavia, nonostante la norma lo imponga, non sempre ciò avviene, determinandosi, in tal modo, gravi effetti distorsivi e manipolativi del mercato.
Per comprendere meglio le ragioni che stanno alla base delle possibili condotte elusive dell’OPA obbligatoria, alla luce dei recenti scandali legati alle scalate occulte, cercheremo ora di coinvolgere nella nostra analisi altri importanti argomenti del diritto privato dell’economia, tra loro certamente correlati, ossia i patti parasociali ex art. 122 del T.U.F. e gli acquisti di concerto ex art. 109 del T.U.F.

3. Cenni sull’evoluzione della disciplina dei patti parasociali nelle società quotate

Il sistema economico italiano, negli ultimi anni, ha subito un forte processo d’internazionalizzazione, che sta portando il nostro Paese verso uno stato di capitalismo avanzato. Le società italiane sono sempre più caratterizzate dalla presenza di una forte concorrenza e dalla necessità di impostare programmi a lungo termine ma, al tempo stesso, adeguatamente flessibili, in funzione dell’evolversi delle condizioni ambientali, politiche e di mercato.
Per ovviare ad un’eccessiva rigidità dei modelli legali delle società di capitali, inderogabilmente prescritti dalle norme, nonché alle difficoltà di controllo e di gestione delle stesse, si sono da tempo diffusi i cosiddetti “patti parasociali”. Tali patti rappresentano gli strumenti per dare un indirizzo all’organizzazione e alla gestione delle società, per assicurare la stabilità degli assetti proprietari e incidere sulla contendibilità del controllo societario. Proprio l’inflessibilità del modello legale, cui lo statuto e il contratto sociale sono vincolati, ha favorito la nascita dei patti parasociali. I confini della questione sono stati descritti per la prima volta da Ascarelli, in un lontano articolo del 1931. L’illustre Maestro, “afferrando la natura del problema dei sindacati di voto nell’ambito della lotta che, in linea con la propensione generale dell’economia moderna, tende a svilupparsi anziché che tra individui isolati tra gruppi organizzati, rappresentava la vita delle società anonime come un perenne contrasto tra la necessità di garantire l’impegno della maggioranza e quella di proteggere, al tempo stesso, la minoranza contro eventuali abusi, di concedere stabilità all’amministrazione e di tutelare di fronte ad essa l’interesse del singolo azionista”. Davanti a questi nuovi istituti, sostiene l’Autore, “interprete e legislatore, né possono essere indifferenti, né possono seguire il facile partito della condanna assoluta. Interprete e legislatore, devono, ciascuno nel proprio ambito, inquadrare via via i nuovi fenomeni in un sistema che riesce così perennemente rinnovato. Ed è certo preferibile, che i nuovi istituti siano riconosciuti e disciplinati nell’ambito della Legge, che non che essi, ufficialmente condannati, seguitino tuttavia ad essere usati nella pratica, nell’anarchia della mancanza d’ogni disciplina e d’ogni controllo. Che è la necessaria conseguenza del loro misconoscimento” (30).
L’espressione “contratti parasociali” è stata invece coniata nel lontano 1942, da Giorgio Oppo, nel primo studio sull’argomento, ove sono definiti come quelle convenzioni con cui i soci, od alcuni di essi, attuano un regolamento di rapporti, non conforme o complementare rispetto a quello previsto dall’atto costitutivo o dallo statuto della società(31) .
La locuzione utilizzata da Oppo ha descritto la fattispecie in esame in modo così appropriato, da essere stata fatta propria dalla dottrina e dalla giurisprudenza successiva, pur essendo a volte utilizzati, al posto del termine contratti, gli analoghi termini di patto, convenzione o accordo. Il vantaggio di questo termine è proprio quello di richiamare varie tipologie d’accordi, che concretamente legano i soci tra loro. Una molteplicità di fattispecie negoziali, a volte atipiche e con contenuto diverso, attraverso cui i soci dispongono con un contratto dei diritti che derivano loro dall’atto costitutivo, impegnandosi vicendevolmente ad esercitarli in modo programmato; in altre parole, si tratta di accordi mediante i quali soci regolano al di fuori dell’atto costitutivo, il comportamento da tenere nella società o verso la società (32). La questione sui patti parasociali non ha mai perso il carattere d’attualità e di rilievo. Anzi, con il passare del tempo, attualità e rilievo sono andati via via rafforzandosi, specie da quando la forza della pratica non ha più avuto l’opposizione della dottrina e della giurisprudenza, rovesciando l’originario atteggiamento negativo che caratterizzava sostanzialmente la nostra cultura. Così, in un arco di tempo ormai secolare, che attraversa generazioni di giuristi, la dottrina ha sempre tentato di dare un giudizio sulla validità di tali accordi, mentre la giurisprudenza si è preoccupata di garantirne la trasparenza, considerando l’esame delle singole tipologie di patto. Si è sempre lavorato cercando di giungere alla definizione di un quadro generale della materia dei patti parasociali, partendo dall’esame dei casi concreti di volta in volta sottoposti all’attenzione di giudici e studiosi. Operazione compiuta senza che vi fossero espresse disposizioni di Legge sull’argomento.
Il legislatore del codice civile del 1942, si è astenuto dal disciplinare la delicata materia degli accordi di sindacato. La molteplicità dei casi, di cui si sarebbe dovuto tener conto, ha spinto i redattori del codice a non dettar Legge sull’istituto in argomento, ma ha lasciato che il giudizio sulla sua liceità si potesse esprimere caso per caso. Perciò, un giudizio che spetta più al giudice che al legislatore (33), proprio perché dipende dall’esame delle singole situazioni. Questa situazione evidenzia la voglia di sottrarsi ad una chiara presa di posizioni sul tema, evidenziando l’imbarazzo di chi si trova in mezzo tra la tradizionale, ed un tempo dominante, posizione di chiusura nei confronti dei patti parasociali, da un lato, e l’aspettativa di un possibile atteggiamento di apertura e di approvazione da parte del sistema giuridico-economico, dall’altro(34) . Tuttavia, dopo un lungo periodo di silenzio, è stato necessario porre in discussione le conclusioni a cui sembravano essere giunte dottrina e giurisprudenza, e ciò a causa del rinnovato interesse del legislatore per l’argomento(35) ; infatti, gli ultimi quindici anni hanno visto un proliferare d’interventi legislativi che, sempre con maggiore intensità e frequenza, si sono occupati di patti parasociali (36).
Si è passati, da norme abbastanza generiche e settoriali, applicabili solo in alcuni casi particolari, a discipline sempre più precise con contenuti determinati e riconducibili ad un’ampia varietà di ipotesi. Si è rivelata sempre più necessaria una norma specifica di carattere generale, che riassumesse le posizioni sull’argomento che parevano finalmente acquisite.
Il provvedimento che si è occupato dei patti parasociali in modo più rilevante è stato proprio il T.U.F. che, oltre a disciplinare in modo nuovo alcuni aspetti, ha riordinato le numerose norme in materia di società quotate sparse in varie leggi, abrogando alcune disposizioni e inglobandone altre. Tutto ciò, ha portato a conclusione il dibattito che si è acceso in tempi recenti sulle numerose disposizioni di legge, che ai patti facevano riferimento, in più materie e a diversi effetti. Nell’intraprendere la sua opera di riforma dell’ordinamento delle società quotate, il legislatore del Testo Unico aveva presente non soltanto la situazione normativa previgente, ma anche la realtà empirica e sostanziale dei patti parasociali; infatti, nella realtà industriale italiana, tali patti hanno una notevole diffusione presso le più importanti società quotate e non, ove è frequente che il controllo passi attraverso lo strumento del sindacato di voto e di blocco. Utilizzati spesso congiuntamente, questi rappresentano gli strumenti preferiti per organizzare coalizioni tra azionisti, dirette ad assicurare il controllo delle società. In tal modo, sì da quindi la possibilità ai soci sindacati di esprimere propri amministratori e decidere le strategie della società che, diversamente, i singoli soci non sarebbero in grado di influenzare.
Una volta predisposto un meccanismo di controllo dell’assemblea societaria, è solitamente necessario un sindacato di blocco per mantenerlo stabile, ed evitare quindi che le azioni su cui tale procedimento si basa, finiscano nelle mani di chi vuole votare liberamente. Questo articolato scenario economico-imprenditoriale, unito all’aumento d’importanza del mercato borsistico degli ultimi anni, ha posto un problema politico molto chiaro al legislatore, che si accingeva a riformare il sistema delle società quotate(37) . Nei lavori preparatori del Testo Unico, è stata ripetutamente espressa l’intenzione di affermare la centralità del mercato, da un lato, e dall’altro, bilanciare tale finalità con il riconoscimento di un certo grado di concentrazione e di stabilità nella proprietà delle imprese quotate(38) .
L’abbandono della concezione del voto come strumento diretto a perseguire l’interesse sociale, e non del singolo socio, unita al superamento del principio della necessaria, libera e spontanea formazione della volontà del socio in assemblea e, soprattutto, il definitivo chiarimento della distinzione del piano parasociale da quello sociale, hanno indotto dottrina e giurisprudenza a riconoscere l’ammissibilità di principio delle convenzioni parasociali, e a spostare l’attenzione sul contenuto del singolo patto, al fine di valutarne la liceità (39). In particolare, il punto d’approdo degli studi in argomento, è costituito dalla constatazione che il giudizio di validità sui patti parasociali deve essere condotto accertando che il patto sia diretto a realizzare interessi meritevoli di tutela ai sensi dell’articolo 1322 del codice civile. Soprattutto per dare rilievo alle nuove realtà del mondo economico, non è più sufficiente inserire nuove norme di carattere settoriale nel sistema giuridico, ma bisogna cambiarlo totalmente.
È proprio in questo quadro che, dopo più di sessanta anni dalla loro prima teorizzazione, i patti parasociali sono entrati finalmente ed ufficialmente anche nel codice civile con la riforma organica della disciplina delle società di capitali e società cooperative (40).

 

4. Gli obblighi di trasparenza dettati dal T.U.F. in tema di patti parasociali

Una esplicita regolamentazione legislativa dei patti parasociali, come si è già accennato, è intervenuta soltanto a seguito dell’approvazione del T.U.F. che, ai sensi degli artt. 8 e 21 della Legge 2 febbraio 1996, n. 52 (cd. Riforma Draghi), ha provveduto ad una loro tipizzazione da un punto di vista contenutistico e soggettivo. In particolare, il T.U.F. si occupa dei patti parasociali agli artt.122, 123 e 207, affermando la validità dei patti stessi, purché siano resi pubblici. Considerato il fatto che i patti parasociali rappresentano strumenti idonei ad esercitare un controllo sulla società, il legislatore ha cercato con tali norme di garantire la trasparenza dei patti stessi, dettando, a tal fine, specifici oneri di pubblicità, con l’obiettivo di tutelare il risparmio e gli azionisti di minoranza. D’altra parte, anche in questo caso, l’oggetto di tutela è lo stesso che sta alla base dell’art. 106 del T.U.F., di cui ci si è occupati in precedenza, ed è individuabile nella trasparenza e regolarità del mercato. Occorre sottolineare, a tal riguardo, che il diritto del mercato mobiliare ha sempre seguito la strada del rafforzamento della tutela del mercato e del pubblico dei risparmiatori e che “siffatta tutela ha trovato il suo più fermo ancoraggio in una molteplicità di norme volte ad assicurare la completezza, chiarezza e veridicità delle informazioni concernenti le società quotate” (41). La direttrice seguita, quindi, è stata quella di creare norme volte ad assicurare piena trasparenza dei patti quale elemento irrinunciabile per la realizzazione di un corretto ed adeguato sistema di informazione societaria e del mercato(42) . Il disposto dell’art. 122 del T.U.F. mira a “realizzare un ragionevole equilibrio tra l’esigenza di assicurare il necessario grado di contendibilità della proprietà e del potere e, nello stesso tempo, di non mortificare eccessivamente  l’autonomia privata dei soci nel momento in cui permette di rendere più stabili sia le coalizioni di governo sia quelle di monitoraggio sulla conduzione delle imprese quotate attraverso la stipulazione di convenzioni parasociali”(43) . Ai sensi della disposizione di cui all’art. 122 del T.U.F., i patti parasociali devono essere comunicati, pubblicati e resi accessibili al pubblico, mediante deposito presso il competente registro delle imprese, con adempimenti da effettuare entro un determinato periodo di tempo dalla loro stipulazione (44). Il legislatore ha, altresì, previsto che i patti parasociali possano essere stipulati a tempo determinato o a tempo indeterminato. Nel primo caso la loro durata massima è di tre anni, con possibilità di essere rinnovati alla loro scadenza, nel secondo caso, invece, ciascun contraente ha diritto di recedere con un preavviso di sei mesi. Le norme citate si riferiscono, comunque, a specifiche tipologie di patti, individuabili sia in forza degli obblighi nascenti dal patto, sia in forza degli effetti del patto stesso; alla prima categoria è possibile ricondurre quei patti aventi per oggetto l’esercizio del voto (cd sindacati di voto), quelli che vincolano all’obbligo di preventiva consultazione per l'esercizio del diritto di voto, e quelli che pongono limiti al trasferimento delle relative azioni o di strumenti finanziari che attribuiscono diritti di acquisto o di sottoscrizione delle stesse oppure che prevedono il loro acquisto, mentre, alla seconda categoria sono riconducibili quei patti aventi per oggetto o per effetto l'esercizio anche congiunto di un'influenza dominante sulla società di cui detengono la partecipazione. Come si evince dalla norma(45) , si tratta, in ogni caso, di norme che trovano applicazione esclusivamente nelle società con azioni quotate e nelle società che le controllano; peraltro, il concetto di patto parasociale per il quale vige l’obbligo di pubblicità non viene definito in maniera specifica dalla norma, per cui è evidente che tale vincolo si riferisce a tutti quegli accordi rilevanti in ordine alla trasparenza degli assetti proprietari della società quotata. La finalità dell’art. 122 del T.U.F. consiste nel rendere edotto il mercato e la generalità degli shareholders della nascita, delle modifiche o della cessazione di un patto parasociale, affinché esso non rimanga occulto e segreto tra le parti(46) . E’ opportuno precisare che anche per un patto originariamente nullo, o comunque inidoneo a produrre effetti, il momento a partire dal quale decorrono i termini per adempiere gli obblighi pubblicitari prescritti dall’art. 122 del T.U.F., nonché ai fini della produzione delle conseguenze sanzionatorie in caso di mancato adempimento, resta quello della stipulazione(47) . Gli obblighi di pubblicità sono a carico di ciascuno degli aderenti al patto, in maniera solidale, per cui l’adempimento di uno libera tutti gli altri. Per quanto riguarda la forma richiesta ai patti parasociali, bisogna evidenziare che la disciplina del T.U.F. attribuisce rilevanza ai patti parasociali “in qualunque forma” essi siano stati stipulati. Ne deriva che anche il patto parasociale stipulato oralmente o per fatti concludenti deve sottostare alle disposizioni fin qui richiamate in materia di pubblicità(48) .
L’interesse prevalente dell’ordinamento resta, insomma, quello di garantire la più piena trasparenza delle operazioni che avvengono all’interno della società, mediante accordi sociali o parasociali. Pur dovendosi, infatti, garantire ai soci la possibilità di accordarsi per prevedere l’operatività di regole diverse rispetto a quelle predisposte dallo statuto o dall’atto costitutivo, ipotesi questa molto diffusa, allo stesso tempo è, altresì, necessario garantire una tutela ai soci non stipulanti i patti, e ai terzi, titolari di un qualche interesse verso la società, in modo che essi siano, comunque, in grado di conoscere il modo con cui, concretamente, opera la società stessa ed il suo management. A tal proposito, la dottrina ha osservato che la disciplina della trasparenza dei patti parasociali non è funzionale alla tutela di specifici diritti soggettivi dei soci aderenti o di quelli estranei ai patti, e dunque alla tutela dei singoli investitori, quanto piuttosto è coerente con il più generale disegno di assicurare efficienza e trasparenza del mercato del controllo societario e del mercato dei capitali, ovvero tutelare il mercato nella sua globalità(49) . Per poter approfondire la riflessione fin qui maturata, a questo punto, è di fondamentale importanza focalizzare l’attenzione sui rapporti tra la disciplina dei patti parasociali e quella degli acquisti di concerto, analizzandone, come peraltro ci suggerisce la norma (50), i collegamenti con la disciplina dell’OPA obbligatoria e con le tipiche condotte elusive di quest’ultima.

5. I patti parasociali nella fattispecie degli acquisti di concerto: la forma e l’onere della prova.

Come spesso accade, quando la Legge impone un obbligo di tenere un determinato comportamento, non tutti si adeguano, anzi, taluni cercano di eluderlo in tutti i modi al fine di trarne un vantaggio per sé o per altri. Ciò può accadere (e purtroppo è già accaduto) anche riguardo alle norme che disciplinano l’OPA obbligatoria laddove l’obbligo di lanciare un’offerta pubblica, al superamento di una soglia prefissata ex lege, può indurre, talvolta, un gruppo di soggetti ad effettuare acquisti di partecipazioni, all’apparenza separatamente ma, in realtà, in modo coordinato, per poi esercitare congiuntamente il controllo sulla società. La disciplina del concerto contenuta nell’art. 109 del T.U.F. si pone proprio l’obiettivo di smascherare gli eventuali comportamenti coordinati tenuti da soggetti che non intendono rivelare i propri rapporti effettivi. Per risolvere il problema occorre individuare, da un lato, il tipo di legame che esiste tra i soggetti “concertisti” e, dall’altro, l’onere della prova che incombe sui terzi. Non è un compito agevole, anche perché quel legame si manifesta all’esterno attraverso indizi che possono solo far sospettare un possibile coordinamento. La Legge, tuttavia, può attribuire un significato giuridico anche alla semplice evidenza di un comportamento cosciente e volontario, indipendentemente dall’esistenza, a monte, di un accordo espresso o tacito. Il diritto penale, per esempio, ha adottato questa soluzione per punire il concorso di persone (51), ove è sufficiente la prova della coscienza e volontà di cooperare per commettere un reato (52); anche in materia di diritto antitrust il legislatore italiano ha assunto gli stessi elementi soggettivi per basarvi la prova dei cartelli e delle pratiche concertate. Dalle esperienze inglese e francese in materia di OPA, peraltro, si evince che la disciplina degli acquisti di concerto si fonda proprio sui principi derivanti dal diritto della concorrenza. L’esperienza italiana in tema di concerto e patti parasociali ha visto, in un primo momento, attribuire rilevanza alle presunzioni legali relative come elemento sufficiente per desumere l’esistenza di un patto parasociale da un comportamento concertato mentre, in un secondo momento, nella cd “bozza Draghi”, si proponeva  di usare quel comportamento concertato per desumere il concerto tra le parti (53). Successivamente, a seguito dell’ambiguità attribuita al testo della “bozza Draghi” da parte di alcuni esponenti dell’economia e della politica(54) , la commissione parlamentare del Senato suggerì di modificarne il testo, in maniera che il concerto fosse desunto, con presunzione assoluta, dall’esistenza dei patti parasociali (55). Nacque così il testo dell’art. 109 del T.U.F. che disciplina tuttora gli acquisti di concerto e la loro relazione con i patti parasociali.
Le fattispecie contenute in questo articolo sono da considerare tassative e, in questo senso, non sarebbe possibile affermare, per esempio, che l’esistenza di un patto parasociale non manifesta la volontà di procedere agli acquisti concertati (56). D’altro canto, la semplice stipula di un patto parasociale rilevante per l’art. 122 del T.U.F. non è sufficiente a determinare l’obbligo di OPA ai sensi del combinato disposto di cui agli artt. 106 e 109 del T.U.F. in quanto, a tal fine, occorre l’esistenza di acquisti, avvenuti contestualmente o nei dodici mesi antecedenti alla stipulazione del patto stesso(57) ; inoltre, la definizione di patti rilevanti ex art. 122 del T.U.F. richiama anche la nozione di “patto nullo”, intendendo tale quello per il quale non sono stati adempiuti gli obblighi di pubblicità di cui al comma 1 del predetto articolo. Secondo il legislatore, dunque, il concerto è determinato dall’esistenza di un patto, ancorché nullo. E’ utile chiarire che un patto, anche nullo, esiste quando vi sia un accordo socialmente riconoscibile tra le parti su un rapporto patrimoniale (58).
Ci si chiede, a questo punto, se si possa sostenere che la collusione tacita, ossia se la coscienza e volontà di coordinarsi senza alcun tipo di manifestazione esteriore, equivalga ad una forma di patto nullo(59) . Secondo la dottrina prevalente la risposta non può che essere affermativa in quanto dalla norma si evince che l’obbligo di OPA ai sensi dell’art. 106 del T.U.F. scaturisce dal superamento della soglia del trenta per cento del capitale sociale, a prescindere dall’esplicita stipulazione del patto tra i soci che si sono accordati, in ossequio al principio contenuto nell’art. 122 del T.U.F., in base al quale «la forma con la quale viene manifestato il consenso è, ai fini e per gli effetti della sottomissione alla speciale disciplina sulla pubblicità, affatto indifferente»(60) .
In conclusione, si può affermare, inoltre, che il patto implicito o tacito, concluso oralmente o per fatti concludenti, assume rilevanza in quanto ciò è richiesto dal rispetto delle finalità della Legge, come si evince dall’espressione “in qualunque forma stipulati” contenuta nell’art. 122, commi 1 e 5, del T.U.F(61) .

6. Il concerto da “patti occulti” e l’elusione dell’OPA obbligatoria

Come già detto in precedenza, l’obiettivo perseguito dal legislatore con le norme in materia di pubblicità dei patti parasociali di cui all’art. 122 del T.U.F. è quello di assicurare la trasparenza degli assetti proprietari e di fornire di essi una chiara e completa informazione al mercato(62) ma è evidente che occorrono regole chiare e, soprattutto, un sistema sanzionatorio efficace per evitare comportamenti elusivi da parte di coloro che, spesso, hanno tutto l’interesse a mantenere segreto il patto stipulato. L’art. 109 del T.U.F. prevede che “sono solidalmente tenuti agli obblighi previsti dagli artt. 106 e 108, quando vengano a detenere, a seguito di acquisti a titolo oneroso effettuati anche da uno solo di essi, una partecipazione complessiva superiore alle percentuali indicate nei predetti articoli…” coloro che abbiano aderito ad un patto, anche nullo, previsto dall’art. 122. Alla luce di questa norma, ci si rende conto della difficoltà per l’ordinamento di garantire la trasparenza dei patti parasociali e di come sia facile per i concertisti, mantenendo nascosto il patto, eludere l’obbligo di lanciare l’OPA totalitaria. Dall’esperienza recente si evince, purtroppo, che negli ultimi anni ciò è accaduto molte volte. Il 2005, però, sembra aver segnato un punto di svolta, almeno in teoria, per la disciplina della tutela dei mercati e del risparmio poiché sono stati adottati alcuni provvedimenti legislativi di rilievo come la Legge 18 aprile 2005, n. 62 (Legge comunitaria 2004) che ha recepito la direttiva comunitaria sul market abuse, i lavori di preparazione della norma di recepimento della direttiva comunitaria del 21 aprile 2004 in materia di OPA e, infine, la Legge 28 dicembre 2005, n. 262 sul risparmio. A proposito di quest’ultimo provvedimento, è interessante ricordare il lungo e sofferto processo di approvazione cui è stato sottoposto il relativo testo di legge, accompagnato, peraltro, da numerose critiche a tutti i livelli, a testimonianza del fatto che la regolamentazione dei mercati finanziari e la tutela degli investitori è materia assai delicata e complessa. Nella sua versione originaria, infatti, la Legge sul risparmio conteneva una previsione non proprio oculata(63) , che avrebbe potuto inficiare gli sforzi compiuti per far emergere i patti parasociali occulti. Attualmente la norma è stata corretta mediante l’abrogazione del comma 2 dell’art. 147-ter del T.U.F. da parte dell’art. 3 del D.Lgs. 29 dicembre 2006, n. 303(64) , con il quale il Legislatore ha ristabilito il principio del “voto palese” nelle votazioni per le elezioni delle cariche sociali, apportando, tra l’altro, numerose altre modifiche al T.U.F. Si ritiene, comunque, utile fare una breve riflessione sul contenuto della versione originaria dell’art. 147-ter del T.U.F. per capire i motivi per cui ha attirato su di se tante critiche. Si tratta, come si è già accennato, della previsione statuita dall’originario articolo 1 della Legge 262/2005, che ha introdotto l’articolo 147-ter nel T.U.F., in tema di elezione e composizione del consiglio di amministrazione delle società quotate, disponendo al comma 2 che «per le elezioni alle cariche sociali le votazioni devono sempre svolgersi con scrutinio segreto». La Legge originaria, quindi, imponeva di nascondere chi e come avesse votato per alcuni amministratori, rendendo estremamente difficile valutare l’esistenza di accordi di voto, pratiche collusive o, semplicemente, di diversi schieramenti. Nel corso del lungo periodo di esame del provvedimento, tale norma è stata fatta fin dall'inizio oggetto di dibattito e di contestazione in sede sia parlamentare che dottrinaria, in quanto metteva in gioco due principi contrapposti: da un lato, la maggiore libertà di voto degli azionisti, grandi o piccoli che fossero; dall'altro lato, la trasparenza del mercato finanziario, sotto i profili della pubblicità, dei patti parasociali e della conoscibilità della titolarità di voto delle partecipazioni rilevanti. Essendo stato pressoché unanimemente riconosciuto come irrinunciabile e quindi prevalente quest'ultimo aspetto, l'opposizione parlamentare dell’epoca aveva invano presentato, sia in Commissione che in aula (seduta della Camera del 20 dicembre 2005), un emendamento soppressivo della norma, respinto dalla maggioranza. Sul tema era intervenuta anche la Consob, giustamente preoccupata per i nuovi ostacoli frapposti al suo diritto-dovere istituzionale di tutelare la trasparenza del mercato finanziario e di intervenire contro il deteriore fenomeno dei «patti occulti», che rappresentano la negazione della contendibilità delle società quotate, oltre a porsi in contrasto con precise statuizioni del codice civile; tuttavia, nonostante gli interventi autorevoli e informati che avevano spiegato i riflessi negativi che la norma avrebbe avuto sul sistema finanziario, il citato comma 2 dell’articolo 147-ter del Testo unico della finanza, introdotto dall'articolo 1 della Legge 28 dicembre 2005,  n. 262, sulla tutela del risparmio, è entrato in vigore il 12 gennaio 2006 ma ha avuto vita breve in quanto, a dicembre 2006, il Legislatore lo ha abrogato. Evidentemente una norma di tal guisa avrebbe reso difficoltosa l’individuazione di accordi occulti in sede di assemblea. Prima di questa norma, infatti, il principale problema da risolvere per un gruppo di soci che agiva di concerto era quello della nomina degli amministratori e dei sindaci, poiché dal voto si poteva intuire l’esistenza di eventuali patti occulti. Se la disposizione non fosse stata abrogata, essi sarebbero stati agevolati nell’occultamento di tali accordi, proprio perché il voto era segreto. Sarebbe stata, così, ostacolata la ricostruzione di un patto di sindacato tramite l’osservazione del comportamento assembleare e, di conseguenza, la possibilità di riscontrare l’azione di concerto ai sensi dell’art. 109 del T.U.F. In una siffatta situazione, sarebbe stato estremamente difficile, dunque, provare l’esistenza di un patto di concertazione, senza ricorrere a tecniche di investigazione particolari (65).
I recenti scandali sono la testimonianza di come tale circostanza possa gravemente inficiare l’efficacia della disciplina delle offerte pubbliche di acquisto e la sanzionabilità di condotte illecite. E allora, alla luce di quanto finora detto in tema di patti parasociali nelle società quotate, non si comprende il motivo per cui il legislatore abbia introdotto, seppure per un breve periodo, una norma come il comma 2 dell’art. 147-ter nel T.U.F. che, se fosse rimasta in vigore, avrebbe indebolito enormemente quegli obiettivi di trasparenza che sono alla base degli artt. 122 e 123 del testo unico. Una parte della dottrina sostiene, a supporto della validità della norma attualmente abrogata, che il voto segreto avrebbe reso più difficoltosa la verifica della violazione dei patti parasociali e ciò avrebbe aumentato la contendibilità delle società quotate, contribuendo a rompere le catene del controllo bloccato. Tuttavia, questa tesi appare poco sostenibile in un mercato come quello italiano, ove gli insider membri di un patto di sindacato dispongono di strumenti ben più efficaci per assicurare il rispetto delle decisioni assunte dal patto stesso, a cominciare dall’intestazione fiduciaria delle azioni(66) . In ogni caso, a prescindere dalle possibili difficoltà oggettive, qualora venga provata l’esistenza di un patto per il quale non siano stati adempiuti gli obblighi pubblicitari nei tempi e nei modi prescritti, il T.U.F. prevede una serie di disposizioni a carattere sanzionatorio che consistono, in primo luogo, nella nullità del patto stesso (art. 122, comma 3) e, in secondo luogo, nella sospensione del diritto di voto riconducibile alle azioni quotate per le quali non sono stati adempiuti i menzionati obblighi (art. 122, comma 4)(67) ; peraltro, nel caso di superamento delle soglie (trenta e novanta per cento) di cui agli artt. 106 e 108 del T.U.F. a seguito di acquisti di concerto(68) basati su un patto, ancorchè occulto (e quindi nullo), l’art. 110 del T.U.F. prevede, oltre alla sterilizzazione del diritto di voto, anche l’obbligo di alienare le azioni eccedenti le predette soglie entro dodici mesi. Altro problema giuridico che potrebbe dar luogo all’elusione dell’obbligo di OPA deriva da un aspetto apparentemente superficiale. Si tratta della possibilità di prevedere nel patto parasociale, per il quale si sono adempiuti gli obblighi di comunicazione, una clausola di risoluzione per inadempimento o condizione risolutiva che stabilisca che, qualora uno dei soci paciscenti superi le soglie rilevanti per l’OPA obbligatoria, mettendo a rischio la posizione di tutti gli altri soci aderenti al patto, quest’ultimo si risolve. Se le parti hanno credibilmente posto la dissoluzione del patto come sanzione al superamento dei limiti, viene meno l’applicabilità dell’art. 109 del T.U.F. in quanto la coalizione si scioglie e non trova più giustificazione la necessità di garantire ai soci di minoranza un’exit dalla società. Detto questo, è evidente che ciò potrebbe dar luogo all’elusione dell’obbligo di OPA ex art. 109 del T.U.F. nel momento in cui tale clausola di risoluzione venga inserita ad hoc e determini solo uno scioglimento fittizio del patto; infatti, se i soci paciscenti hanno precedentemente dichiarato contrattualmente che il superamento delle soglie di crescita assegnate determina la risoluzione del patto, l’unico modo per obbligarli all’OPA è dimostrare che in realtà il patto non è affatto rimasto privo di effetti e che, tuttora, esiste una loro aggregazione capace di governare in modo coeso la società. Si pone, dunque, un altro difficile problema di prova. L’art. 109 del T.U.F. si fonda su una coscienza e volontà di coordinarsi che non è inficiata dalla nullità del patto, ma che è ovviamente incompatibile con la sua inesistenza, dovuta alla sua risoluzione, tuttavia è da considerare che nel T.U.F. il patto è trattato come pratica facilitante e non come negozio giuridicamente vincolante, sicchè l’accertamento delle sue vicende è slegato dall’accertamento dei vincoli giuridici che legano le parti (69). Gli esempi di elusione dell’obbligo di OPA derivanti da acquisti di concerto e da patti occulti in Italia sono stati numerosi negli ultimi anni; tuttavia, essendo in molti casi ancora in corso le indagini delle autorità competenti, non si è ancora formata una vera e propria casistica giurisprudenziale in merito. Si richiama, a tal proposito, la vicenda SAI-Fondiaria che è venuta alla ribalta come il primo provvedimento della giurisprudenza, nella nuova cornice del T.U.F. in tema di mancata osservanza dell’obbligo di promozione di OPA obbligatoria. Nel caso specifico, il Consiglio di Stato, in data 13 maggio 2003 si è espresso, tra l’altro, sull’accertamento di un “concerto da patto occulto”. Una delle tre massime giurisprudenziale contenute nella sentenza, infatti, «affronta il delicato problema del concerto da patto occulto, fattispecie disciplinata dagli artt. 106 e 109, lett. a, del T.U.F.». Il combinato disposto di cui ai predetti articoli prevede l’obbligo di OPA in capo a chi abbia superato i limiti stabiliti dall’art. 106 del T.U.F. che viene esteso, ai sensi dell’art. 109 del T.U.F., anche «al caso in cui gli acquisti siano effettuati da più soggetti sulla base di un disegno coordinato (70)». Superamento della soglia e concerto sono, dunque, elementi imprescindibili per la sussistenza della fattispecie in questione. E l’accertamento di quest’ultima, come si evince dalla stessa sentenza, ha comportato necessariamente l’intervento dell’Autorità di vigilanza volto a svelarne l’esistenza. In questo caso la Consob era intervenuta stabilendo che Mediobanca e SAI, legate da un patto parasociale di concerto non denunciato e rilevante ai fini del T.U.F., avevano violato l’obbligo di lanciare l’OPA totalitaria su Fondiaria. In quella occasione però, sulla base di circostanze particolari, Consob ha imposto la cessione della quota di azioni in eccedenza rispetto alla soglia rilevante, ma non il lancio dell’OPA (71). Questa vicenda, tra l’altro, è tornata alla ribalta di recente, a seguito della decisione del Tribunale di Milano del 26 maggio 2005, che ha condannato SAI e Mediobanca, in solido, al risarcimento del danno derivante a un azionista di minoranza di Fondiaria dall’inadempimento dell’obbligo di lanciare l’OPA (72).

7. Conclusioni

Negli ultimi anni si sono verificati numerosi scandali finanziari dovuti alla facilità con cui era possibile eludere le regole dettate dagli artt. 106, 109 e 122 del T.U.F. Ciò a prova di come il nostro sistema finanziario fosse ormai fuori controllo e di quanto fosse improcrastinabile una adeguata regolamentazione. Allo stato attuale si sono fatti certamente dei passi avanti ma, per raggiungere risultati soddisfacenti, occorrerà tenere alta la guardia e, soprattutto, rendere pienamente operativa la disciplina del “market abuse”. Per completare l’analisi fin qui condotta è opportuno, dunque, tener conto anche dei riflessi penali dell’OPA da “concerto occulto”, con particolare riferimento all’aspetto prettamente sanzionatorio previsto dal T.U.F. e dalla nuova normativa sugli abusi di mercato, ma questo argomento sarà, probabilmente, oggetto di un nuovo appassionante lavoro.


1. Approvato in attuazione della Legge 2 febbraio 1996, cosiddetta “Legge Draghi”.

2.   D.Lgs. 17 gennaio 2003, n. 6, Riforma del diritto societario.

3. Il Testo unico delle leggi in materia bancaria e creditizia è stato introdotto con il D.Lgs. 1 settembre 1993, n. 385.

4. Nella terminologia comunitaria le fattispecie che integrano, nel loro complesso, gli “abusi di mercato” sono “l’abuso di informazioni privilegiate” e “la manipolazione del mercato” – a tal proposito si veda il sito www.economiaediritto.it.

5. n. 15232 (modifiche al regolamento “Emittenti”) e n. 15233 (modifiche al regolamento “Mercati”).

6. Si tratta, per il regolamento “Emittenti”, della correttezza e trasparenza delle ricerche, dell’internal dealing e dei registri delle persone che hanno accesso ad informazioni privilegiate mentre, per il regolamento “Mercati”, delle operazioni sospette. A novembre 2005 è stata emanato dalla Consob, con “Comunicazione n. DME/5078692”, un decalogo per l’individuazione delle principali fattispecie di “manipolazione del mercato” e di “operazioni sospette” da parte degli operatori.

7. Tratto dall’intervento del Presidente Consob Lamberto Cardia sul “ruolo della Consob nel nuovo assetto legislativo e sull’attività di vigilanza e di prevenzione”, durante il convegno “La nuova Legge sul risparmio: funzionamento del mercato e tutela degli investitori” tenutosi a Milano, presso la sede di Assolombarda, in data 29 marzo 2006, e al quale l’autore di questo lavoro ha avuto l’onore di assistere nelle vesti di rappresentante ufficiale dell’Amministrazione finanziaria.

8. Direttiva comunitaria 2004/25/CE sulle offerte pubbliche di acquisto.

9. F. Cannella, Art. 106, in AA.VV., La disciplina delle società quotate nel Testo Unico della Finanza - D.Lgs. 24 febbraio 1998, n. 58, a cura di P. Marchetti e L.A. Bianchi, Milano, 1999, Tomo primo, 324 e segg.; R. Weigman, Art. 106. Offerta pubblica d’acquisto totalitaria, in AA.VV., Testo Unico della Finanza, Commentario diretto da G.F. Campobasso, Vol. II, Emittenti, Torino, 2002.

10. Art. 105 T.U.F., comma 2, così sostituito dal D.Lgs. 6 febbraio 2004, n. 37.

11. Artt. 5 e 6 del D.Lgs. 24 febbraio 1998, n. 58.

12. Ai sensi dell’art. 105 T.U.F., comma 3, così sostituito dal D.Lgs. 6 febbraio 2004, n. 37, la Consob può, con regolamento, includere nel capitale rilevante categorie di azioni che attribuiscono diritti di voto su uno o più argomenti diversi, tenuto conto della natura e del tipo di influenza sulla gestione della società che può avere il loro esercizio anche congiunto.

13. L’art. 117, n. 1, lett. a, del provvedimento 11971/1999 della Consob, stabilisce che tali aumenti o diminuzioni sono rilevanti se superano le soglie del 5%, 7,5%, 10% e “successivi multipli di 5”.

14. Occorre precisare, a tal proposito, che l’art. 120, comma 4, T.U.F. stabilisce che spetta alla Consob determinare i casi in cui la comunicazione è dovuta in ragione della disponibilità di diritti di voto, indipendentemente dal possesso di azioni, ed in particolare quando essa dipenda dal possesso di strumenti finanziari diversi dalle azioni ma che, ai sensi e nei limiti dell’art. 2351, ultimo comma, del codice civile, attribuiscono il diritto di voto.

15. Una partecipazione si dice “di controllo” quando la stessa sia di entità tale da assicurare al soggetto che la detiene, la possibilità di esercitare una influenza dominante sulla società partecipata. Essa è disciplinata dall’art. 2359 del codice civile.

16. Art. 5, comma 2, T.U.F.

17. Art. 5, comma 3, T.U.F.

18. Trattasi di strumenti finanziari la cui individuazione spetta in concreto alla Consob in base all’art. 106, comma 3 bis, T.U.F. (comma inserito dal D.Lgs. 6 febbraio 2004, n. 37, norma di coordinamento della riforma del diritto societario con il T.U.F. e il T.U.B).

19. G. Guizzi, in AA.VV., Diritto delle società. Manuale breve, Milano, 2006.

20. L’art. 106, comma 2, del T.U.F., come modificato dal D.Lgs. 6 febbraio 2004, n. 37, prevede che, per ciascuna categoria di azioni di cui al comma 1 (azioni quotate in mercati regolamentati italiani con diritto di voto sugli argomenti indicati nell’art. 105 del T.U.F.) il prezzo dell’offerta obbligatoria deve essere “non inferiore alla media aritmetica fra il prezzo medio ponderato di mercato degli ultimi dodici mesi e quello più elevato pattuito nello stesso periodo dall’offerente per acquisti di azioni della medesima categoria; qualora non siano stati effettuati acquisti, l’offerta è promossa al prezzo medio ponderato di mercato degli ultimi dodici mesi o del minor periodo disponibile”.

21. Se il legislatore avesse previsto il diritto di recesso del socio anche in una situazione del genere, allora, il costo del disinvestimento sarebbe stato sostenuto dalla società.

22. Se il legislatore, non prevedendo il meccanismo dell’acquisto obbligatorio, né quello del recesso, avesse rimesso la possibilità di liquidare l’investimento sul libero mercato, con tutte le incertezze che tale sistema comporta, il costo del disinvestimento sarebbe ricaduto sui soci uscenti, soprattutto per la difficoltà di trovare acquirenti disposti a pagare un prezzo equo.

23. Si veda l’art. 106, comma 3, lett. a, T.U.F. e l’art. 45 del regolamento “Emittenti” n. 11971/1999 emanato dalla Consob.

24. Si veda l’art. 106, comma 3, lett. b, T.U.F. e l’art. 46 del regolamento “Emittenti” n. 11971/1999 emanato dalla Consob.

25. Si veda a tal proposito l’art. 109 T.U.F.

26. E. Pederzini, cit., 366.

27. G. Guizzi, in AA.VV., Cit.

28. E. Pederzini, cit., 65 e segg.

29. Non sussiste l’obbligo di OPA nei seguenti casi:

  1.  quando il possesso di una partecipazione superiore alla soglia del trenta per cento si è ottenuto indipendentemente dagli  acquisti a titolo oneroso, per esempio, perché detenuta in via originaria;
  2.  quando, pur avendo superato la soglia del trenta per cento mediante acquisti a titolo oneroso, sussiste almeno una delle seguenti condizioni: società partecipante e partecipata soggette a comune controllo; acquisto a carattere transitorio; acquisto conseguente ad OPA lanciata sulla totalità delle azioni; acquisto per salvataggio di società in crisi.

30. Citazione ripresa da C. Fois C., Sindacati di voto e corporate governance: un problema tra ordinamento e sistema della società per azioni, in Governo dell’impresa e mercato delle regole, Scritti giuridici per Guido Rossi, Giuffrè, Milano, 2002, Tomo I, 235.

31. G. Oppo, Contratti parasociali, Milano, Vallardi, 1942, ora in Diritto delle società, Scritti giuridici, II, Cedam, Padova, 1992, 4.

32. G.F. Campobasso, Diritto Commerciale 2, in Diritto delle società, UTET, Torino, 1995, 47.

33. Così recita la Relazione al Re sul codice civile, n. 972. Il Ministro Guardasigilli, prosegue affermando: “Poiché il nuovo codice vieta al socio di esercitare il diritto di voto nelle deliberazioni in cui egli ha un interesse in conflitto con quello della società…il giudice può trovare già in questa norma una direttiva sull’apprezzamento della liceità dei sindacati che vincolano il diritto di voto. Perché le intese cui non si deve indulgere sono specialmente quelle dirette a turbare il processo di formazione della volontà sociale, determinandola… in senso contrario a quella che sarebbe stata la presumibile risultanza del libero esercizio del diritto di voto”.

34. G.A. Rescio, I sindacati di voto, in G.E. Colombo – G.B. Portale (diretto da), Trattato delle società per azioni, UTET, Torino, 1994, Vol. III, 516.

35. Interesse dovuto al ciclo di crisi che investì l’impresa italiana negli anni settanta e che portò gli operatori a rivolgere la loro attenzione al mercato mobiliare. Questa apertura al mondo finanziario, portò da un lato all’aumento degli investimenti, e dall’altro spinse coloro che fino ad allora avevano controllato le società, a stipulare patti parasociali, per la maggior parte delle volte occulti, per mantenerne il dominio. Con il decollo della Borsa Valori degli anni ’80, aumentò fortemente la raccolta di capitale azionario e di conseguenza ci fù una riduzione del rapporto tra capitale investito e capitale controllato. In tale contesto anche in società medie e grandi s’iniziò a far ricorso a patti parasociali per garantirsi la permanenza della situazione di controllo.

36. A partire dalla Legge sull'editoria (la L. 416/81, il cui art. 2 impone agli azionisti di società editrici aderenti a patti parasociali, che consentono l'esercizio del controllo, di comunicare il trasferimento della propria partecipazione), una serie sempre più numerosa di norme legislative ed amministrative ha fatto esplicito riferimento ai patti di sindacato come elementi costitutivi di fattispecie produttive di effetti giuridici. Si citano, tra le altre, a titolo solamente esemplificativo e senza pretesa di completezza, l'art. 37 della Legge 223/90 in tema di imprese radiotelevisive; l'art. 26, comma 2, lett. b) del D.Lgs. 127/91 sul bilancio consolidato; il D.Lgs. 83/92 che ha introdotto l'attuale art. 1, comma 5, lett. f) della Legge 77/83 sui fondi comuni d'investimento mobiliare; l'art. 25, comma 1, lett. c) del D.Lgs. 87/92 in materia di bilanci consolidati delle banche; il D.Lgs. 90/92 che ha introdotto gli attuali artt. 5-bis, comma 2 e 5-quater della Legge 216/74; l'art. 7 e l'art. 10, commi 2 e 4, della Legge 149/92 sulle offerte pubbliche di vendita, sottoscrizione, acquisto e scambio di titoli; l'art. 20, comma 2, e l'art. 23, comma 2, del D.Lgs. 385/93, Testo unico delle leggi in materia bancaria e creditizia; gli artt. 1, 2, 3 e 8 della Legge 474/94 in materia di privatizzazioni e, infine, l'art. 10 del D.Lgs. 415/96 sui servizi d’investimento.

37. A riguardo rileva G. Ragusa Maggiore, Trattato delle società, Nuovo diritto societario, vol. II, Cedam, 2003, 120, che è proprio dalla diffusione e dalla frequenza dei patti parasociali che è derivata, dopo gli anni sessanta e settanta, un miglioramento generale dell’economia italiana, che se pur produttiva nel senso dell’industria, aveva bisogno di consistenti presenze di società e di accordi tra società, per arrivare ad una vera e propria esplosione del mercato finanziario e soprattutto mobiliare.

38. Consob, Lavori preparatori per il Testo unico della finanza, in Quaderni di Finanza, Collana Documenti, Agosto 1998, n. 29, 31.

39. Anche se, opinione Autorevole (G. Rossi, Le diverse prospettive dei sindacati azionari nelle società quotate e in quelle non quotate, in Rivista delle Società, 1991, 1353 e segg.), ha sostenuto che le convenzioni di voto e di blocco non sarebbero compatibili con le società con azioni quotate in borsa, in quanto, contrasterebbero con taluni principi d’ordine pubblico che reggono tali società, quali la tutela dell’investitore medio e la libera trasferibilità delle azioni. L’Autore, allo stesso tempo, ammette però che tali patti possano essere validi nelle società non quotate.

40. D.Lgs. 17 gennaio 2003, n. 6.

41. A. Picciau, Patti parasociali, in P. Marchetti – L.A. Bianchi (a cura di), La disciplina delle società quotate nel Testo Unico della Finanza, I, Milano, 1999, 822.

42. G.P. Accinni, OPA obbligatoria e condotta “artificiosa” nel reato di aggiotaggio c.d. “manipolativo”, in Riv. Società, 2006, I, 56 e segg.

43. R. Costi, I patti parasociali, in F. Bonelli – V. Buonocore – F. Corsi – R. Costi – P. Ferro Luzzi – A. Gambino – G. Jaeger – A. Patroni Griffi (a cura di), La riforma delle società quotate, Milano, 1998, 128.

44. L’art. 122 del T.U.F., comma 1, prescrive un termine di cinque giorni entro cui comunicare la stipulazione del patto alla Consob. A tal proposito si veda anche M. Pinnarò, I patti parasociali, in A. Patroni Griffi – M. Sandulli – V. Santoro (a cura di), Intermediari finanziari mercati e società quotate, Torino, 1999, 783.

45. L’art. 122 del T.U.F., comma 5-bis, recita: “Ai patti di cui al presente articolo non si applicano gli articoli 2341-bis e 2341-ter del codice civile (comma aggiunto con D.Lgs. 6 febbraio 2004, n. 37).

46. L’art. 124 del T.U.F. prevede esplicitamente l’unico caso di inapplicabilità degli artt. dal 120 al 123 del T.U.F.

47. G.P. Accinni, cit.

48. G. Santoni, Patti parasociali, in G.F. Campobasso (a cura di), Testo Unico della Finanza, II, Torino, 2002, 1001.

49. G. Santoni, cit.  Si veda, in proposito, anche A. Picciau, cit.

50. Si veda, in proposito, il combinato disposto di cui agli artt. 106, 109 e 122 del T.U.F.

51. Si riporta, di seguito, il testo dell’Art. 110 del codice penale (concorso di persone nel reato): Quando più persone concorrono nel medesimo reato, ciascuna di esse soggiace alla pena per questo stabilita, salve le disposizioni degli articoli seguenti (dal 111 al 119). Si segnala che il presente articolo rientra tra quelli richiamati dal G.I.P. della Procura di Milano, Dott.ssa Clementina Forleo, nel provvedimento di applicazione delle misure cautelari emesso il 13 dicembre 2005 nei confronti di alcuni alti dirigenti e funzionari della Banca Popolare Italiana (ex BPL), nell’ambito dell’inchiesta sulla scalata alla Banca Antoniana Popolare Veneta.

52. F. Mantovani, Diritto Penale, Parte Generale, Padova, 1992, 531, ove si precisa che i nostri classici richiedevano invece, il «previo concerto» (inteso come accordo).

53. Si riporta, a questo proposito, un estratto dell’art. 129 della cd “bozza Draghi”: «…il concerto è desumibile anche dal comportamento successivo degli interessati e si presume tra un soggetto e le società da esso controllate, tra le società sottoposte a comune controllo e tra una società e i suoi amministratori o direttori generali». Questo testo ripercorre l’esperienza dell’art. 8 della Legge 474/1994 (Legge sulle privatizzazioni) in base al quale, ai sensi della norma, il comportamento concertato poteva essere invocato per desumere l’esistenza del sindacato di voto o di consultazione e, dunque, per imporre l’obbligo di opa. Il comportamento concertato era, quindi, il fatto generatore di una presunzione legale relativa di esistenza di un patto parasociale.

54. Si veda, a tal proposito, Audizione del Direttore Generale dell’Assonime Aldo Cardarelli, in Riv. Società, 1998, 246 e segg.

55. M. Lisanti, L’abrogazione della Legge 149/1992 fra il testo unico della finanza e la prossima direttiva sull’OPA, in Corr. giur., 1998, 455 e segg. Si veda, in proposito, anche M. Callegari, Commento all’art. 109, in Corporate Governance. La nuova disciplina delle società quotate in mercati regolamentati, in Giur. it., 1998, 3, 2457.

56. L. Enriques, Trasferimento del controllo e offerte pubbliche di acquisto, 2000, 44.

57. Si veda, in proposito, la comunicazione della Consob n. DAL/38036 del 18 maggio 2000.

58. C.M. Bianca, Diritto civile, III, Il contratto, Milano, 2000, 613 e segg.; F. Galgano, Diritto civile e commerciale, Padova, 1999, vol. II, 306 e segg.

59. P. Montalenti, OPA: la nuova disciplina, in Banca Borsa, 1999, I, 156; L. Bianchi, cit., 437, il quale sostiene la rilevanza dei patti conclusi «per fatti concludenti».

60. M. Pinnarò, I patti parasociali, in A. Patroni Griffi – M. Sandulli – V. Santoro (a cura di), Intermediari finanziari,  mercati e società quotate, Torino, 1999, 783.

61. G. Oppo, Patti parasociali, in G. Alpa – F. Capriglione (a cura di), Commentario al testo unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria, II, Padova, 1998, 1140.

62. A. Picciau, cit. 880.

63. Si veda, in particolare, G. Rossi, La Legge sulla tutela del risparmio e il degrado della tecnica legislativa, in Riv. Società, 2006, 1 e segg.

64. Norma di coordinamento con la Legge 28 dicembre 2005, n. 262 (Legge sul risparmio), del Testo unico in materia bancaria e creditizia (T.U.B.) e del Testo unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria (T.U.F.).

65. Si fa riferimento alle tecniche di investigazione utilizzate dall’Autorità Giudiziaria e dai Corpi di Polizia specializzati che, però, presuppongono l’esistenza di una notizia di reato e, in ogni caso, la sussistenza di forti indizi di violazione di norme penali. Una delle tecniche più efficaci e più utilizzate negli ultimi anni risulta essere quella delle intercettazioni telefoniche di cui agli artt. 266 e segg. del codice di procedura penale. Tale tecnica ha fatto venire alla luce situazioni che, altrimenti, non sarebbero mai emerse. Le vicende legate ai tentativi di scalata a importanti istituti bancari italiani, per le quali ci sono ancora indagini in corso da parte dell’Autorità Giudiziaria, sono un esempio emblematico dell’efficacia di tale strumento investigativo nell’indirizzare le indagini. Le intercettazioni, unitamente ad altri strumenti investigativi, hanno contribuito a mettere in evidenza non solo i patti occulti tra i cosiddetti concertisti, ma anche molti altri elementi penalmente rilevanti che fanno supporre l’integrazione, tra gli altri, del reato di manipolazione del mercato ex art. 185 del T.U.F.

66. G. Rossi, cit., 6 e segg.

67. M. Pinnarò, cit., 823.

68. R. Weigmann, Acquisti di concerto, in G.F. Campobasso (a cura di), Testo unico della finanza, II, Torino, 2002. Occorre, a tal proposito, precisare che la norma considera rilevante il superamento della soglia quando gli aderenti al patto vengano a detenere “a seguito di acquisti a titolo oneroso effettuati anche da uno solo di essi” una partecipazione superiore al trenta per cento (novanta per cento nel caso di cui all’art. 108 T.U.F.) delle azioni ordinarie di una società quotata. A tal fine si tiene conto anche di eventuali azioni possedute ma non sindacate. Lo stesso art. 109, comma 2, del T.U.F., infatti, considera rilevanti anche gli acquisti effettuati in vista dell’accordo “presumendo che tali si debbano valutare tutti quelli eseguiti nei dodici mesi precedenti la stipulazione del patto ovvero contestualmente ad essa”.

69. P. Giudici, L’acquisto di concerto, in Riv. Società, 2001, 512 e segg.

70. E. Desana, OPA obbligatoria “da concerto occulto”: alcune considerazioni a margine della vicenda SAI-Fondiaria,  in Giur. it., 2004, 2112 e segg.

71. Si vedano, a tal proposito, la Comunicazione Consob 2083933 del 27 dicembre 2002 e il Comunicato Consob del 18 dicembre 2002.

72. Inadempimento che era stato comunque accertato da Consob.